简述证券市场的功能篇1
一、证券内幕交易及其民事责任
证券内幕交易,是指内幕人员利用知悉的、尚未公布的重大信息,买卖该公司的证券,或者泄露内幕信息或建议他人买卖该证券的行为。内幕交易的构成要素,包括实施内幕交易的行为主体、内幕信息和内幕交易行为。在三者相互关系中,其核心因素是利用内幕信息进行内幕交易,而不在于是否是内幕人员,非内幕人员也能成为内幕交易的主体。我国《证券法》及《刑法》中规定的法定义务———不得利用内幕信息进行证券交易。同时还规定,违反本法规定,应当承担侵权责任和民事赔偿。
二、美、澳、台湾地区及我国证券内幕交易民事责任的发展状况
(一)美国
美国是世界上最早对内幕交易进行规制的国家,《1933年证券法》和《1934年证券交易法》为美国现代内幕交易的立法奠定了基石。此后,国会又制定出的《1984年内幕交易制裁法》和《1988年内幕交易和证券欺诈执行法》都明确规定,掌握非公开信息的个人进行证券交易或通过透露非公开信息帮助他人进行证券交易,必须赔偿同时参加反向交易的对方损失,并在具体民事赔偿范围和赔偿额计算上做了相应的规定。美国法律通过追究违法者的法律责任,尤其是民事赔偿,最大限度地保护投资者的利益。
(二)澳大利亚
澳大利亚通过2001年的金融服务改革法案修改了《公司法》,将违反内幕交易规定的行为置于民事处罚之下。澳大利亚《公司法》第1043L条对违反内幕交易规定行为给他人造成损失的情况,规定了四种特殊的民事赔偿责任,其中第5款的规定是内幕人有可能承担双重赔偿责任。
(三)我国台湾地区
台湾地区证券交易法是以美国1933年《证券法》和1934年《证券交易法》为模型制定的,其《证券交易法》中明确规定,从事内幕交易的人员,对“善意从事相反买卖人”承担损害赔偿责任。规定损害赔偿额以内幕信息公开前内幕人买入或卖出该股票之价格,与信息公开后10个营业日收盘平均价格之差价计算。同时还规定,如内幕交易情节重大,法院将以善意从事相反买卖之人的请求,将责任额提高到三倍。很明显,台湾地区证券法对内幕交易行为人的民事责任规定极为清楚,为受害人的民事救济提供了一条可行的途径。
(四)我国证券民事责任的发展与机制缺位
就立法而言,证券违法行为人的民事责任已与其应承担的行政责任和刑事责任相并列,构成对证券违法行为的制裁体系。但证券民事诉讼在我国获得合法性,却经历了漫长、曲折的过程。1998年12月中国首例股民状告上市公司虚假陈述赔偿案以“原告所述其股票纠纷案件不属于人民法院处理范围”为由,裁定驳回原告。随后,又有若干起损害的民事诉讼被法院驳回起诉。最为甚者,2001年9月,最高法院下发了《关于涉及证券民事赔偿案件暂不予受理的通知》,使证券民事诉讼成为彻底的不可能。所幸不久,2002年1月最高法院《关于受理证券市场虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》(以后简称2002年高院通知)了,法院可以受理投资者提出的要求虚假陈述的证券违法行为人赔偿的民事案件。然而遗憾的是,对于证券内幕交易和操纵证券市场等给投资者造成的损害,受害人仍然不能通过诉讼途径获得赔偿。
笔者认为,证券民事诉讼的功能之所以在我国很长一段时间内未得到应有的重视,特别是内幕交易的民事诉讼至今仍处于缺位状态,原因是多方面的,但主要的原因有以下三点:1.立法者对证券民事责任的功能存在认识上的片面。从《证券法》的条款中也不难看出行政法律责任和刑事责任占绝对主导,只相信唯有“严刑峻法”才能遏制违法犯罪,而所谓民事责任只不过是一种经济补偿,无需作为法律责任对待,因而造成证券民事责任缺位,法律地位无足轻重。2.立法者对当前证券市场存在的与法治市场要求不相符合的各种矛盾日益突出的后果缺乏清醒的认识。他们不了解,广大投资者(特别是中小投资者)由于证券欺诈行为长期得不到法律支持,有的认为自己经常处于受骗与无助的境地,而将要远离股市。3.当前法官素质总体看来尚不足以应付技术化、专业化程度极高的证券赔偿诉讼。当某种证券不法行为发生后,有时的确难以将正常的投资风险与投资者受到不法侵害所造成的损失区分清楚。然而这些客观上的困难不应该继续成为日益走向市场经济的现实中国回避证券民事损失责任的理由和藉口。
三、建立我国证券内幕交易民事责任机制的必要性
(一)充分认识内幕交易的危害性是建立完善机制的前提
证券市场的重要功能之一是大规模融资,而要做到这一点,市场和上市公司必须赢得公众的信任。但内幕交易违法活动却从根本上破坏了以市场信用为基础的游戏规则,损害的不仅是少数直接受害人,而会产生多米诺骨牌的连锁反应,使得广大投资者产生人人自危、处处是陷阱之感。特别是遭受损失而又得不到应有赔偿的广大中小投资者,最终可能“用脚投资”退出市场。那些正在证券市场门前观望徘徊的投资者,也会“望而却步”。证券市场将丧失支撑,成为无源之水。现代证券市场因其脆弱性、敏感性和在市场经济中的某种导向作用而容易对国民经济产生巨大破坏力,甚至会发生一系列连锁反应,而成为引发经济危机的导火线。老牌资本主义的英国和现代化程度很高的美国,都有过引发世界范围股市暴跌的实例。我国前些年,一批如琼民源(已摘牌)、亿安科技(000008)、银广夏(000557)、郑百文(600898)、杭萧钢构(600477)等上市公司恶劣的市场侵权行为相继曝光,导致整个市场的震动,极大地动摇了证券市场存在和发展的根基,连着名的经济学家吴敬琏先生都惊叹“中国的证券市场,连规范的都不如”。证券市场因其价格指数的敏感性具有国民经济状况晴雨表功能,内幕交易的频繁发生,扭曲了正常的价格反映机制,影响国家经济决策的准确性,最终会危害宏观经济秩序。因此,充分认识内幕交易的危害性是建立民事责任机制的必要前提。
(二)建立内幕交易民事责任机制刻不容缓
当前我国证券市场尚处于初级阶段,各项规则制度不够健全,因此通过民事责任的方式可以动员广大投资者参与监控,利用民事赔偿方式来惩治违法行为,保障证券市场的健康有序发挥;通过对受害人的赔偿补救,有效地保障投资者特别是中小投资者的合法权益,增强投资者对证券市场的信任是关乎整个证券市场的稳定与发展的大局;推行民事赔偿责任。允许受害人对上市公司有关人员内幕交易行为提起损害赔偿,给不法行为人施加沉重经济负担,剥夺行为人非法获得利益,不仅可以遏制内幕交易行为再次发生,并对其他行为人起到杀一儆百的作用,有效打击、遏制证券市场的各种违规行为;通过强化民事责任的作用,有利于减少政府的职能,充分发挥司法者最终解决纠纷的作用。诚然,内幕交易民事责任制度不是万能的,但可以成为市场投资者免受损害的最后保障。投资者基于对自己利益的关心,有足够的动力密切注视上市公司的一举一动以及证券市场的内幕交易行为,并在发现后,主动提出保护其权益的诉求,追究违法者的民事责任,打击各种违法违规行为,维护市场的公平与公正。总之,当前建立与完善我国证券内幕交易的民事责任机制已经到了刻不容缓的地步。
四、建立我国证券内幕交易民事责任机制的探索
(一)证券内幕交易民事诉讼程序的探索
基于近些年来证券市场内幕交易事件频频发生,但又无法可治,无法可依,有的法律工作者曾建议,证券内幕交易民事侵权纠纷案件可否比照2002年《关于受理虚假陈述引发的民事纠纷案件有关问题的通知》(以下简称《高院通知》)中的虚假陈述案件的规定处理。笔者认为《高院通知》在证券虚假陈述案件的受理和操作上本身尚且存在一些受到质疑和困惑并急需完善之处,何况内幕交易行为较之虚假陈述行为更具有许多差异。因此,必须探索真正适合我国证券内幕交易特点的民事诉讼问题,如案件管辖问题、民事诉讼的主体资格问题、诉讼形式问题以及诉讼的前置问题等进行深入的研究探讨,以有助于证券诉讼立法的完善,并进而有助于人民法院及时、公正地处理证券民事侵权纠纷,保护受害人的合法权益,维护证券市场的良性运转。
简述证券市场的功能篇2
徐旭初、黄华继著述的《中国证券市场：制度变迁与产品创新》（以下简称《中国证券市场》）一书在对我国资本市场的发展进行系统历史回顾的基础上，尝试梳理我国金融体系制度变迁到证券市场制度变迁的逻辑线索，分析过程环环相扣，层层深入。由于本书作者长期从事资本市场方面的教研工作，对我国资本市场理论与实践有着较为深入的了解，因此，他们能够把读者带到资本市场理论与实践的前沿，有助于读者全面系统地了解和分析我国资本市场制度建设方面的问题。
该书的金融体系变革篇讨论了我国金融体制变革的重大问题（主要包括金融业开放与混业经营的趋势）及其对证券市场的影响，分析过程紧扣时代脉搏，文字清新流畅。
证券市场是金融市场的子市场，金融体制的重大变革必然影响证券市场的发展。作者通过分析指出金融业开放是我国金融业的必然选择，在这一大的背景下，我国资本市场相应推出了QFII制度与QDII制度；同时，人民币汇率制度变革作为更加开放条件下的必然选择，势必也会对我国证券市场产生重大影响。在我国，金融混业已初露端倪，并可能成为一种制度安排，混业一方面可以提高证券业的经营效率，另一方面会给我国证券市场带来较大的风险。
“开放可以给我们带来清新的空气，也可能飞入蚊子与苍蝇”。此次由美国次贷问题引发的全球金融危机就是在开放条件下风险在全球扩散的结果。对于此次全球金融危机爆发的机理分析，学界虽然尚未达成统一认识，但基本认为扩张性货币政策、创新过度、混业经营、金融开放与国际货币制度不合理是导致此次危机爆发与蔓延的主要原因。《中国证券市场》对东南亚金融危机进行了深入分析，剖析了金融市场开放的利与弊，并对现行的国际货币体系作了深入的反思，其分析路径与得出的某些结论对于分析此次全球金融危机有着很好的借鉴意义。该书还分析了危机可能给证券市场带来的影响及其作用机理，虽然作者并不能前瞻性地预见到正在肆虐的全球金融危机，但也为此次危机对证券市场影响的分析提供了一个值得参考的分析架构与技术线路。
“混业可能提高效率，但也可能扩散风险”。20世纪下半叶，世界金融史上发生了两件具有历史意义的大事，一是布雷顿森林体系的崩溃，二是以日本金融大爆炸以及美国《金融服务现代化法案》的出台等为标志的金融混业潮流的形成。混业如何提高金融效率？混业又将给证券市场带来怎样的风险？混业是否是我们的必然选择？如果是，我们又该如何去走混业之路？趋利避害永远是我们规划证券市场运行的原则，在过去较长一段时间里我们见到很多学者呼吁加快推进我国金融混业经营的步伐，其主要关注点在于效率层面。《中国证券市场》对混业可能给证券业及银行业带来的风险予以高度关注，指出我国金融混业之路必须是一个审慎渐进的过程。因为混业经营需要具备一定的条件，那就是：（1）金融主体产权明晰，自律能力强；（2）金融法律法规完备；（3）金融监管高效有力。从我国金融发展实践来看，距离上述要求尚有一段距离，分业体制仍为现时所需要，盲目激进的混业将可能催生股市泡沫并导致其进一步扩大，证券业与银行业风险相互传递，进而造成经济金融的混乱，甚至可能诱发金融危机。
“乐观助长乐观，悲观助长悲观”。《中国证券市场》还从行为金融的角度对证券市场的超调现象进行了解释，指出股改以后股票价格上涨的原因既有基本面的改善，也可能包括群体行为导致的非理性泡沫，股票价格上涨的基础最终只能是实体经济的增长，为防止股市的剧烈波动，加强投资者教育在当前乃至今后相当长的一段时期内是十分重要的。
《中国证券市场》的证券产品创新篇从产品创新的逻辑与方法出发，分析了我国证券市场已有与即将推出的一些创新产品，并分析了我国证券产品创新的未来趋势，具有较好的可读性。
给人深刻印象的是作者能够将较为深奥的问题以生动并富有逻辑的形式表述出来，这在说明金融工具的创新逻辑部分表现最为明显。如在说明从远期产品到期货产品的衍生逻辑时，通过案例指出，虽然签订远期合约可以规避风险，却需要耗费较大的成本（包括搜寻成本和谈判成本），同时面临违约风险。要解决搜寻成本，一个简单的方法就是建立一个集中交易的市场，让所有的有交易意愿的买方和卖方都到这个市场中来；降低谈判成本的基本方法就是变议价成交为竞价成交，要做到这一点，就必须对合约进行标准化改造，使得市场交易的标的物是相同的；要解决违约问题，基本方法是引入信誉良好的中间人，并由合约双方在中间人处缴存一定数量（比例）的履约保证金。“当远期合约按照以上方法进行改造以后，即衍生为期货合约。”
《中国证券市场》对我国权证市场的分析具有一定的开拓性。我国权证的市场风险进行全方位的实证分析在此之前是少之又少的。作者运用大家普遍熟悉的Black-Scholes模型计算出权证理论价格与市场价格的平均绝对偏离度与相对偏离度，并进行权证价格变动与标的证券价格变动的相关性分析，虽然其间中并没有分析方法上的创新，但也是分析方法在其应用领域上的推广，不能不称之为一种尝试和探索。作者对权证产品产生严重价值偏离原因的分析同样耐人寻味。除投资者教育的缺乏与追涨杀跌的投机心态外，作者认为一些机构投资人的推波助澜与权证创设的制度安排同样值得重视，“一些机构投资人从自身利益出发，利用大多数散户投资者对权证知识的缺乏，在权证上市初期购买权证并推动权证价格的上扬，然后在合适时机抽身离开，将风险与最终损失留给散户投资者”；“权证创设制度导致权证供给的大量增加，客观上使权证投资者的总体损失进一步扩大。同时，权证创设制度在现行的权证交割安排下，也进一步加剧了权证的执行风险，甚至会产生倒逼行权机制。这里所谓的倒逼行权机制是指，权证创设机构基于自身利益，在行权日即将到来时利用自己的资金实力，人为地影响标的证券价格，倒逼权证持有人行权，以便将他们持有的标的证券脱手，将标的证券的价格风险合理地转让给本已在权证投资中遭受损失的权证投资人。”正是基于这些独到的分析，作者提出的政策建议也就具备了一定的现实可行性。
简述证券市场的功能篇3
兰生股份名列证券投资金额占总资产比例最高的10家上市公司之榜首,原因有三:首先是主业低迷,相关资产不增反减;其次是对海通证券的投资历尽艰辛终获成功;最后是对上海兰生国健药业有限公司(以下简称兰生国健)的投资也很成功,却以成本法核算,账面上未能体现出其真正的价值。
至今为止,兰生股份的故事称得上长期投资的一个成功案例,然而,随着持有的海通证券股票解禁,下面的故事同样值得我们关注。
主业低迷
兰生股份是一家历史悠久的上市公司,1994年2月就在上海证券交易所上市了。作为一家外贸轻工行业的企业,自1997年起,兰生股份的经营业绩开始逐年下滑。
2006年,兰生股份的净利润猛增,但那只不过是因为将以前计提的对海通证券股票投资的减值准备冲回1.41亿元,而近三年虽然表面上看公司还有盈利,却是拜投资收益之赐。
主业如此低迷,相关资产不增反减就是意料中的事情了。1999年年末,兰生股份的流动资产高达10.25亿元,而到了2009年年末,就只有3.98亿元了。固定资产也从2001年年末的1.27亿元下降至8482万元。
投资求生
早在1999年的年报中,兰生股份就提出要介入金融投资领域和高科技领域,以规避外贸风险,在这里,外贸风险其实就是公司的主业风险:“2000年我国有望正式加入世界贸易组织(WTO),“入世”对我公司而言,机遇与挑战并存。“入世”对我国所惠及的商品,如鞋帽、服装、玩具、文教用品等,均是我公司经营的商品,出口潜力巨大。但“入世”后国外贸易公司将纷纷进入中国市场,全面开放外贸经营权,拥有进出口权的国内企业层出不穷,专业外贸公司面临更为激烈的价格竞争。”
1999年9月,兰生股份召开股东大会通过决议,自筹资金2.5亿元,认购海通证券有限公司股份2.5亿股,并于2000年实施了投资。我想,其后发生的事情充分展现了作为专业外贸公司的兰生股份经历了何等的经营困境,也说明了当时投资海通证券决策的正确。
2007年7月,海通证券反向收购都市股份得以上市。截至2009年年末,兰生股份持有的海通证券股份账面值高达29.58亿元(如果按持有股数乘以市价计算,则为38.94亿元)。
2010年11月,兰生股份持有的海通证券股份将可以流通。我们作了个简单的测算,如果公司在年末以10.64元的价格(2010年5月31日收盘价)将其全部抛出,则自2000年起这十年,兰生股份对海通证券的投资内部收益率高达24.29%,这是相当不错的成绩!
在十年中,兰生股份曾历尽艰辛,根据年报披露的内容,海通证券直到2008年才开始向其派发现金红利,在此之前,兰生股份还一度要为这项投资计提巨额的减值准备。
会计因素
其实,除了海通证券外,兰生股份对兰生国健的投资也很成功。1999年,兰生股份出资1400万元创建了上海兰生上科高科技创业有限公司。2000年,兰生上科组建了兰生国健,主要从事生物医药的研究与生产。
有趣的是,据2009年年报披露,兰生股份持有兰生国健34.65%的股权,却按成本法对其进行会计核算。这样一来,兰生国健股权的价值就不像海通证券那样能够充分在会计报表中体现出来,2009年年末其账面值仅4906万元。然而据东海证券的一份研究报告估计,兰生国健持有中信国健49%的股份,即兰生股份间接持有中信国健17%的股权,而这部分股权即价值30亿元。
尚不完美
到目前为止,兰生股份给我们讲述了一个通过长期投资取得佳绩的故事,但是,这个故事并不完美。
首先,由于资金匮乏,兰生股份的多元化投资受到了制约。从表3中可以看到,兰生股份的经营活动产生现金流的能力很弱(尤其是在2005年以后),这或许是其2004年开始就再没有为投资支付过现金的一个重要原因。
投资者们津津乐道的是巴菲特将伯克希尔的资金从纺织业务中抽出来投资从而大获成功的故事,但与伯克希尔相比,兰生股份并没有巨额的折旧,也就少了一大块除了盈利之外的资金来源。以2009年为例,兰生股份的折旧仅916万元。
其次,所持海通证券股票可流通后,如果将股票出售,所得资金是否能够运用得当尚不肯定。兰生股份在年报中的描述令人感觉其心情很迫切,却又没有明确的方案:
公司拥有的海通证券股份近两年为公司带来较好收益,这部分股份将于2010年11月可以流通,公司将组织专门人员仔细分析市场情况和发展趋势,在符合有关法律、法规、规章及公司章程规定的基础上,结合公司发展战略,做出专业判断。
简述证券市场的功能篇4
摘要：完善上市公司虚假陈述的民事赔偿责任是确保中国资本市场健康、有序运行的迫切要求之一，上市公司虚假信息陈述从本质上讲是上市公司违反诚信义务的表现，它指上市公司或相关利益强势主体违反有关法律、法规规定的信息披露义务，在提交或公布的信息披露文件中作出不实、严重误导或含有重大遗漏的陈述或记载，进而损害投资者、债权人利益，扰乱证券市场正常秩序的一种违法行为。
关键词：上市公司；虚假信息陈述；民事赔偿责任
中国证券市场经过十多年的改革与发展，上市公司已经逐步走上规范的信息披露的轨道，这是资本市场健康发展的必然要求。然而，在这一常轨下，总有不和谐的现象发生——上市公司通过操纵会计行为，利用虚假的信息陈述，侵犯中小投资者的行为屡屡发生，屡禁不止：从1997年的琼民源案件，到后来的红光实业、郑百文、猴王股份、亿安科技、银广厦、蓝田股份、麦科特等，都是上市公司虚假信息陈述的典型案例。目前，中国现行法律体系对上市公司虚假信息陈述的关注大部分集中在行政处罚与刑事责任，而最为有效的民事责任则没有予以足够的关注。有鉴于于此，本文将就上市公司虚假信息陈述与民事赔偿责任谈一些粗浅的看法与思考：
一、上市公司虚假信息陈述与民事赔偿责任的基本含义
上市公司虚假信息陈述有三种基本行为形式即：虚假记载、误导性陈述和重大遗漏。其中，虚假记载类的特征表现为制作的财务报表不真实，特别表现为财务会计信息失真；误导性陈述类的表现特征为故意使用不准确的、语义模糊使人易误解或在认识上产生歧意的语言来误导投资者以及没有全部表述事实过程，抽走相关前提，使人产生错误的理解；重大遗漏类的表现特征为对有利于公司的信息过量披露，而对不利于公司的信息沉默不语，公开信息时有意无意地遗漏必须披露的重要事项，信息披露不及时、不主动、很随便。据统计，从1994年至2002年4月间中国证监会的全部处罚决定中，涉及虚假陈述类案件有52起，比较著名的案例有：琼民源案、红光实业案、东方锅炉案、蓝田股份案、大庆联谊案、粤海发展案、郑百文案、九州股份案、银广厦案等。
目前中国上市公司虚假信息陈述的动因主要可归结为以下种情形：（1）为取得首次发行或增发新股资格、最大限度募集资金而作虚假陈述；（2）为取得配股资格而作虚假陈述；（3）为避免暂停上市、终止上市以及争取暂停上市后恢复上市而作虚假陈述；（4）为维护和提高体现公司价值的股票价格而作虚假陈述；（5）为进行内募交易、操纵市场而作虚假陈述；（6）为提高公司的融资能力或取得较好的融资条件而作虚假陈述……。从对上市公司虚假陈述的动因分析，我们不难看出虚假信息陈述有悖于通过信息披露保护投资者利益、促进证券市场健康发展的目的。在当今这个高度依赖信息的社会，虚假的信息陈述将给信息需求者的决策乃至宏观经济环境造成不可估量的损失。
上市公司虚假信息陈述的民事赔偿责任则是指上市公司要承担因未如实披露信息而给投资人造成损失进行物质赔偿的法律责任。以美国为例：美国法律规定，诚信是公司对股东应尽的义务，上市公司必须按照诚信原则如实披露信息。投资者依据公司基本财务状况进行投资，一旦公司没有如实披露信息，就构成了投资者遭受损失的原因，就应该对投资者的损失进行赔偿。在证券市场中，市场的规则、信息的运用和交易中的地位天然地决定着中小投资者是弱势群体，因此，民事赔偿责任的本质就是要通过对上市公司违反信息披露规定行为的经济惩罚最终达到维护投资者尤其是中小投资者利益的目的。民事赔偿责任一般具有如下功能：财产补偿功能、制裁违法功能和参与监管功能。有鉴于此，明确上市公司虚假信息陈述民事赔偿责任具有重大意义：（1）从投资者的角度，可以维护其合法权益，补偿其由于被侵权造成的损失，有助于维护市场公正和稳定，而在客观上也参与了对市场的规范和监督；这一点对于维护投资者利益尤为重要，如果投资者因信赖虚假信息所造成的损失不能得到有效的经济补偿，那么责任方承担再多的行政责任、刑事责任对投资者而言也没有实际意义；（2）从证券市场监管的角度，可以加大监管力度，舒缓市场监管压力，预防、遏制违法违规行为，迫使违法违规者在面对行政处罚压力的同时必须考虑包括私人成本在内的违法成本，必须考虑违法违规引起的高额民事索赔。
二、中国上市公司虚假信息陈述民事赔偿责任现状及其法律缺陷
与西方发达国家相比，中国对于虚假陈述违法责任的规定偏重于行政责任和刑事责任，对于民事责任的规定条款简陋，再加上现实操作中，对民事赔偿责任追究的弱化；因此，极具威慑力的民事赔偿责任对于中国上市公司的违法行为制约效果不佳。具体分析如下：
虽然中国《证券法》第1条就明文规定要保护投资者的合法权益，但是相应的中小投资者合法权益保护机制和民事赔偿制度却没有建立起来，使该条文的作用流于形式。《证券法》中，规定的因违法导致民事赔偿的规定非常简陋，“法律责任”章有36个条款，都涉及行政责任，其中，涉及刑事责任有18条，而涉及民事责任只有3条，实体法部分的民事责任也只有5~6条。结果，造成在执法时以行政处罚为主，违法违规者主要考虑如何规避行政制裁而不必考虑投资者的民事索赔；同时，在中国《公司法》、《证券法》中，也缺少相应的投资者、股东合法权益保护的程序性条款，因此，在司法实践中，许多投资者合法权益保护的诉讼常常被拒于法院门外，得不到司法救济。有鉴于此，中国上市公司虚假信息陈述民事赔偿责任的法律规定，无论在实体法上还是程序法上，均存在需要进一步修改、完善的方面，其存在的法律缺陷主要表现为：一是法制不健全，或规定得比较原则，可操作性上还存在一定难度。例如：《公司法》、《证券法》对证券民事赔偿的规定比较原则，一些规定缺乏可操作性；对内幕交易、操纵市场行为未明确规定民事赔偿责任。至于上市公司管理层侵害公司利益，股东代公司诉讼的派生诉讼制度，有利于小投资者的集团诉讼制度以及可能应该对投资者损失承担较大责任的中介、专业性机构和人员的民事赔偿责任等，在中国《公司法》、《诉讼法》上均尚未确立；二是行政监管部门力量、经验不足，监管力度不够而形成大量纠纷无法在萌芽状态解决。加上仲裁、调解等司法前置程序的缺乏，导致大量纠纷拥向司法部门；三是司法实践不足，对诸如原告、被告资格的确定、诉讼时效、损失范围规定、赔偿金额计算、举证责任、诉讼代表人的选定、偿付方式等若干具体法律技术问题尚把握不准。
值得肯定的是，2002年1月16日的《通知》和2003年1月9日的《规定》的，已经允许有条件的进行民事侵权的诉讼，这标志中国在虚假信息披露民事赔偿方面已经取得了很大的进步，投资者可以依法对实施侵权行为的机构和个人提起民事赔偿诉讼，因而也进入了操作实施阶段。
三、对完善上市公司虚假陈述赔偿责任的初步思考
香港中文大学教授郎咸平提出，建立有威慑力的证券法律制度，其中，最有效的是民事赔偿制度。完善上市公司虚假陈述民事责任是确保我国资本市场健康、有序运行的迫切要求之一。
正确把握民事赔偿责任的构成要件。上市公司虚假信息陈述民事赔偿责任的构成要件主要包括：损害事实、披露的信息存在缺陷、损害事实与所披露的信息质量缺陷存在因果关系；它们是建立和完善上市公司虚假信息陈述民事赔偿责任的前提条件，是民事赔偿责任得以追究的主要依据，上市公司虚假信息陈述民事赔偿责任的界定应围绕这三要件展开。为此，我们应在相关法律体系中明确损害事实的认定标准、及时修订和补充分信息披露制度并对损害事实与披露信息存在缺损之间的因果关系作出明确的说明。
针对《公司法》、《证券法》以及《会计法》对承担民事法律责任的主体界定不明且偏重于从社会管理角度界定的不足，我们可以从资产的责任、委托责任与受托责任上对民事责任的承担主体进行严密的界定并对不同的责任主体加之以不同的归责原则来约束，以弥补因前者而导致的责任主体缺失，责任无法落实的尴尬局面。在虚假陈述民事赔偿案件中，作为责任主体的机构和个人可以分为三类，一是作为虚假陈述主体的上市公司，二是有关的公司董事、监事及高级管理人员，三是有关的中介机构及其人员，包括发行承销的券商、会计师事务所、资产评估公司和律师事务所。三类被告的过错责任归责原则是不同的：对上市公司，由于虚假陈述已经违法，故应当适用无过错责任；对董监事和高管人员，是否有过错应当甄别，故应当适用过错推定责任；对中介机构，只要有过错才承担责任，故应当适用过错责任原则（又称过失责任原则）。
对民事赔偿责任的举证采用”举证分摊原则”。在虚假陈述引发的证券民事赔偿案件中，由于信息的不对称性使投资者在收集证据方面处于弱势地位，难以做到“谁主张谁举证”的要求，因此，可采用原告应当举证证明存在损害的事实（交易行为）和损失的结果，被告可以免责抗辩举证证明不存在行为的违法性、不存在主观上有过错、不存在违法行为和损害事实之间有因果关系的方式来明确责任方应承担的民事赔偿。
简述证券市场的功能篇5
摘要:本文对证监会的所谓“基础性制度建设”,提出了尖锐的批评。认为当股市已被推倒,陷入全面危机的时候,坐论“基础性制度建设”,必然贻害无穷,其不但不能促进证券市场健康发展,反而成为无所作为的一种籍口,会使证券市场再次错失发展的机遇。本文还从使证券市场的监督管理能够拨乱反正;使上市公司有投资价值;使股市对投资者有吸引力;使股市中的诚信和公平有法治的保障;使股票的发行和交易能够实现互利多赢等五个方面,阐述了促进证券市场健康发展,应创造的条件,并提出了共计15条具体建议。
正文:
当股市已被推倒,陷入全面危机的时候,身负监管重任的证监会主席,却还在那里坐论“基础性制度建设”,简直就是一种罪恶,是一个中国政治人丑陋的表演。这是任何一个真正关心中国股市,关心中国市场经济前途的人所绝难容忍的。笔者虽一介布衣,也要在此发出自己的声音,坚定地呼请我们的政府,本着公平、正义的理念,顺应市场经济本质的要求,积极果敢的创造条件促进证券市场健康发展,此乃当务之急。
中国沪深股市陷入今天这步田地,虽然原因多多,但其根本症结乃在于政府凡十几年来忽视资本市场诚信和公平的建设,以至市场中诚信缺失,公平无着。所以,虚假包装能够大行其道;恶意圈钱每每得逞;各式各样的股价操纵屡见不鲜,几近“成为市场中的常态”;各种“黑幕”一再涌现。所以,监管政策混乱不堪,一错再错,朝令夕改;设租寻租层出不穷。所以,股民们缘于九座大山(如:体制上的弊病、虚假上市公司、违规的机构投资者、商人经济学家、不负责任的传媒、贪婪的中介机构、理念上的模糊不清、信息不对称以及股民自身认识上的一些局限性等)的压迫而九死一生;互利多赢则成为人们心中遥远的梦。所以,证券市场健康发展的诸多条件已然渐次丧失怠尽。此种情况下,政府急切需要做的,当然是要积极果敢地创造各种条件,使证券市场的监督管理能够拨乱反正;使上市公司有投资价值;使股市对投资者有吸引力;使股市中的诚信和公平有法治的保障;使股票的发行和交易能够实现互利多赢。惟有如此,才能真正促进证券市场健康发展,使其实现可持续的景气和繁荣,并推动社会主义市场经济的全面进步和中华民族的伟大复兴,为全球经济的持续发展提供支持。而如果此时还去坐论什么“基础性制度建设”,则必然贻害无穷。因为所谓“基础性制度建设”,决不可能在短时间内有所成就,其不但不能促进证券市场健康发展,反而成为无所作为的一种籍口,会使证券市场再次错失发展的机遇。现就政府为促进证券市场健康发展,应当创造的各种条件,简单叙述如下:
一、创造证券市场监督管理能够拨乱反正的条件
沪深股市所以陷入危机,所以被“边缘化”、“荒漠化”,证券监督管理机构无论如何是难辞其咎的。这里,“王小石”事件等所彰显的种种“寻租”现象,暂且不论。仅以证券监督管理机构所推出的监管政策之混乱;以其面对庄股横行、各种“黑幕”、“灰幕”而无所作为;以其眼见股市已被推倒,各种危机频繁引暴,却还标榜“基础性制度建设”等来说,就足见其执政能力之低下。为此,政府要想真正促进证券市场健康发展,首先就应当创造条件大大提高证券监督管理机构的执政能力,使证券监督管理能够拨乱反正。其主要的举措,可有下列几项:
(一)设立国家证券发展委员会
证券市场是政治经济的情雨表,更是现代市场经济国家的命脉所系。所以,中央政府高度重视证券市场的建设,是理所当然的。而且,在我国现阶段,要实现国有银行的上市,要实现国有资本的证券化、基金化,要真正健全社会主义市场经济体制,没有一个健康发展的证券市场是不行的。这更要求政府有一个强有力的关于证券发展的决策机构。现有的证券监督管理机构实在难以担当此任。所以,应当尽快设立国家证券发展委员会,使其能够专职负责拟定有关证券市场发展的大政方针。这样,可以尽量避免证券监管的混乱不堪。
(二)证监会主席应当易人
为了更好地处置现今沪深股市的种种危机,应当象2003年“非典”肆虐的时候,免去北京市市长、卫生部部长职务一样,对证监会主席也采取组织措施。这样,可以迅速地传达中央政府对于发展证券市场的坚强决心,从而强有力地凝聚全社会的力量,为促进证券市场的健康发展而努力。
(三)证券监督管理部门主要岗位实行公开招聘
证券监督管理部门的主要岗位实行公开招聘,有利于吸纳全社会真正优秀的人才,有利于引入外部的监督机制。从而最大限度地减少“近亲繁殖”,防止内部人控制可能招致的腐败。
二、创造上市公司有投资价值的条件
上市公司有投资价值,也是促进证券市场健康发展必不可少的条件。然而,要想沪深股市中的上市公司真正有投资价值,靠“温水煮青蛙”或者“慢放气”,使股价持续反复的下跌,所谓“累积的风险逐步释放”是不行的;靠机构投资者“抱团取暖”,人为炮制“二八现象”、“一九现象”是不行的;靠“涨停板敢死队”制造连续的“涨停”或者“跌停”是不行的;靠“强制分红”或者“完善公司的治理结构”,是不行的;靠少数上市公司因产品价格膨胀、或者搞低水平、低素质的规模扩张,成就的所谓“绩优蓝筹”,也是不行的。在现今的情势下,必需得于下列各方面作出努力。
(一)设立国有证券投资基金
我国国有企业(包括但不限于国有上市公司),改革凡28年来,所走过的路程,大体上可以说,是“吃完财政吃银行”(如从跑“部”,到跑贷款)、“吃完银行吃股民”(如从跑贷款,到跑上市)、“吃完股民吃自身”(如从跑上市,到跑MBO)的这样一条从掠夺到自取灭亡的死亡之路(成千上万的国有企业已然消失)。所以,如果不在改革路径上进行根本变革,要指望国有企业有真正的投资价值,简直就是痴心妄想。而要在改革路径上进行根本变革,其关键就在于真正实现政企分开。设立国有证券投资基金,使国有资本证券化、基金化则可达成这一目标。
设立国有证券投资基金,是笔者在研究国有股上市流通问题的时候,最早于2001年12月,创造性地提出的。关于其比较完整的论述则见诸于笔者2003年12月11日所完成的《设立国有证券投资基金的构想及其意义》一文中。该文明确提出了设立国有证券投资基金构想的主要内容,包括1、将上市公司的国有股(国家股和国有法人股)集合起来,按中央和地方国有资产管理委员会的隶属关系分别设立国家的国有证券投资基金和地方的国有证券投资基金。2、国家的国有证券投资基金可以设立两家以上;而地方上的国有证券投资基金原则上只设立一家,而如上海、深圳等上市公司较多,金融人才也不少的地方,则也可设立两家以上。3、国有证券投资基金所持有的各上市公司的国有股,以净资产值为基准,结合考虑净资产的收益率等因素,折合成基金单位。并将其按20、30和50的比例分别交由社保基金、原国有股股东和国有资产管理委员会持有。4、原国有股被质押的,改为以相应的基金单位质押。5、基金单位在国有股上市流通问题解决之前暂不上市流通(即不能通过二级市场以集中连续竞价的方式转让),但可以经由做市商在场外进行转让。当国有股上市流通问题解决之后,或者社会公众持有相应基金单位的人数达到一定数额,并且持有的基金单位的数量达到一定比例时,则可安排上市交易。6、国有证券投资基金持有的原国有股不能上市流通,除非原国有股经过缩股(如按市净率缩股等)则可有控制地上市流通,或者虽然国有股未经过缩股,但征得流通股股东多数同意则可减持。7、国有证券投资基金持有的原国有股的上市流通、缩股或减持的原则、程序等,经全国人大授权,由国务院制定。8、国有证券投资基金的托管人和管理人的资格、选任等,可参照现有的《证券投资基金管理办法》以及将要实施的《证券投资基金法》的有关规定执行等。同时,该文还深入分析了设立国有证券投资基金的意义,认为设立国有证券投资基金构想是在公平、正义理念引导下完成的制度创新。如能实施,则能促进股市的诚信和公平建设;能真正实现政企分开;能切断关联交易的黑手,从根本上遏制虚假包装、虚假重组、以及大股东侵占上市公司资财、损害中小股东利益的现象;能使国有股成为证券市场持续发展的发动机和稳定器;能使原国有股通过基金单位在场外的转让而得以间接流通;能使国有股的全流通或减持变得轻松自如;能使社会保障基金获得相当充分的资金补充;并能为国有企业的重组、改造提供资金支持。所以,其意义十分巨大而深远。现今,在这里,所以再次提及设立国有证券投资基金,在于指望通过它可以真正实现政企分开,从而开辟国企改革的全新路径,为上市公司真正具有投资价值创造条件,为社会主义市场经济的成功实践夯实基础。
(二)合理解决股权分置。
简述证券市场的功能篇6
一、操纵行为的科学界定。
“操纵”一词在《现代汉语词典》中解释为:“用不正当的手段支配、控制”。我国多数学者在民商法书籍中,援用现成法规——《禁止证券欺诈行为暂行办法》(以下简称《暂行办法》)第七条精神来确定证券操纵定义,即操纵行为是指任何单位或个人以获取利益、减少损失为目的,利用其资金、信息等优势或者操纵市场,影响证券市场价格,制造证券市场假象,诱导或致使投资者在不了解事实真相的情况下作出证券投资决定,扰乱证券市场的行为。
美、日等证券立法较为发达国家的典型解释为:“意图造成不真实或是以令人误解其买卖处于活跃状态;或者抬高或压低证券的价格,以诱使他人购买或出售该项证券而进行涉及买卖某一证券的一系列交易行为”。
也有部分观点认为,操纵是指:“为抬高、压低、稳定某种证券价格而实施的一系列故意干扰证券市场供求的自由运行”的行为。
综观上述三种概念表述的内涵及外延,笔者认为均有欠妥之处:第三种表述概念过于简约,以致没有将操纵行为包涵无遗。第二种解释在对操纵行为涵盖方面同样有重大遗漏之处。首先,操纵行为虽一般表现为入市交易行为,但并非所有的操纵行为都需要入市交易才能实现。例如,为影响证券的发行、交易而故意散布谣言或不实资料,就是一种比较古老且十分典型的操纵行为。其次,也未能包括违反证券交易的自由运作精神而作故意稳定某种证券或证券市场价格的行为。即作所谓的安定操作。第一种定义除概念描述稍显冗长、繁琐外,倒还差强人意。
笔者认为,所谓证券操纵行为是指:任何机构或个人,利用其资金、信息等优势或影响证券市场的自由运作,故意抬高、稳定、压低证券市场价格,诱使其他投资者买卖证券,扰乱市场秩序的行为。换言之,任何机构和个人人为地故意变动或稳定股票、债券等证券行情,以引诱其他机构和个人参与买卖交易,从而为自己谋取利益或转嫁风险的,均属操纵行为。
二、证券操纵行为对社会的危害。
操纵行为的实质是一种欺骗行为,它旨在通过人为地影响证券市场的价格,欺骗广大投资者使自己从中得利,这种人为地扭曲证券市场价格的行为,给证券市场的秩序造成极大的危害,也是我国及其他国家证券立法所禁止的。其主要危害有:
(一)破坏证券市场秩序,危害国家金融体系,妨碍社会经济的发展,严重的可引发金融风波和经济危机。
国家的金融体系是国家的经济命脉,金融体系主要是由证券市场、银行、汇市等组成,证券市场作为国家金融体系的重要部门,牵一发动全身。操纵行为破坏市场运行机制、扰乱市场秩序、损害市场声誉,进而会导致证券市场应有的诸如对社会资源合理配置、产业结构优化调整、提高经济效益等功能丧失或彻底崩溃,甚至有可能引发国家经济危机,给社会经济生活造成劫难。
(二)虚假的供求关系,扭曲正常价格,造成资金的异常流动。
证券作为一种金融商品进入市场,实际上是虚拟资本。其价格是发行公司赢利情况及资本利率的集中体现,具有较大的不确定性。操纵行为利用了市场调节证券价格的原理,通过故意抬高、压低等手段人为影响市场供求关系,操纵者在证券价格的变动中,误导资金流向。通常在这种情况下,资金不流向最需要它的企业、公司,而是流向能给操纵者带来暴利的部门。
(三)损害投资大众(主要是中小散户)的合法利益。
操纵者利用资金、信息或持股等优势联合操纵或连续买卖,造成交投活跃的虚象,而资金、信息等方面处于劣势的中小投资者,在证券市场上只能处于被动地位。申言之,操纵者谋取的暴利或避免的重大损失正是以牺牲广大投资者的利益为前提。可以这样说,证券市场中的操纵行为是对投资大众合法权益的侵害,对其财产的变相榨取。
(四)损害银行信用、加剧证券抵押物的不稳定。
证券操纵造成股市、债市的行情大起大落,尤其是股市暴涨时,会吸纳大量银行存款流入股市,尤其是大机构规避法律,从银行融资炒股,更是增加银行风险,损害银行信用;另外,以证券作为抵押物的抵押关系中,因为证券交易的多变性和证券价格的波动性,本来就是一种不很稳定的债权、债务关系。假如操纵行情者不时地兴风作浪,使证券市价暴涨暴跌,就会使这种关系更不稳定,增加了许多风险系数。
三、证券市场操纵行为的构成要件。
根据《暂行办法》以及新近出台的《证券法》的有关规定,构成证券操纵行为的民法要件,主要是主观方面要件和客观方面二大部分,即目的(动机)和行为。
(一)目的和动机。
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